Применение идей, лежащих в основе МАР

В данной статье рассматриваются проекты, генерирующие приростные денежные потоки, каждый из которых имеет, в первом приближении[3], следующий вид

NCF = QG × PG – C , (1)

где NCF – чистый денежный поток (Net Cash-flow),

QG – физический объём проданного газа – точно известен заранее,

PG – рыночная цена проданного газа – содержит элемент неопределённости,

С – издержки– точно известны заранее.

Рассмотрим денежный поток, относящийся к какому-нибудь году осуществления проекта. Если известна нынешняя рыночная цена требования на поставку единицы газа, датиро­ванную этим годом (назовём её «стоимостью поставок газа», VG, причем она не обяза­тельно равна той пока неизвестной цене газа, которая будет иметь место на спотовом рынке в интересующем нас году), а также известна цена требования на единицу безриско­вого денежного потока, датированного тем же годом (назовём её «ценностью безрисковых денег», dRFC), то мы можем применить принцип ценностной аддитивности и определить текущую рыночную цену требования на выбранный нами денежный поток (назовём её «нетто-ценностью», NV). Эта цена равна:

NV = QG × VG – C × dRFC. (2)

Для получения рыночной оценки проекта в целом мы можем сложить все рассчитанные нами величины нетто-ценностей денежных потоков для каждого года осуществления проекта. Это наши исходные стоимостные данные для процедуры оценки проекта.[4]

Текущее значение цены требования на единицу безрискового денежного потока, датиро­ванного каким-либо годом, определяется на основе текущей конъюнктуры на рынке дол­госрочных государственных облигаций (с поправкой на инфляционные ожидания, если нас интересуют реальные значения). Текущую стоимость будущих поставок газа можно определить на основе цены соответствующего форвардного контракта FG (действительной либо расчётной) и цены безрискового денежного потока путём использования следующей формулы:

VG = FG × dRFC. (3)

Выражение (3) также вытекает из принципа сопоставимости оценок. Аргументация тут следующая. Если мы хотим обеспечить себе получение в некоторый заданный момент времени денежного потока, равного цене единицы газа в этот самый момент времени, то нам необходимо заключить сегодня две сделки. Во-первых, мы должны заключить фор­вардный контракт на поставку единицы газа. Когда наступит время поставки, мы должны будем уплатить фиксированную сумму денег FG (форвардную цену), после чего либо получим физический объём газа, либо перепродадим его на спотовом рынке по действующей на тот момент цене. Во-вторых, мы должны купить достаточно безрисковых облигаций, чтобы в нужный момент времени они обеспечили нам поступление денег, необходимых для выполнения форвардного контракта. Если возможности для рыночного арбитража сведены к нулю, то сумма, в которую обойдётся нам эта комбинация сделок, должна быть в точности равной стоимости поставки газа. Для заключения форвардного контракта сегодня наличность нам не нужна. Количество наличности, необходимой для покупки облигаций, как раз равно единичной цене подобных обязательств (т.е. цене безрискового потока наличности), помноженной на необходимое их число, которое задано форвардной ценой.



Ниже мы вернёмся к случаю, отсутствия в текущий момент форвардного рынка, и обсудим, как тогда можно определить величину форвардной цены, не противоречащую другим ценам финансового рынка.

2.4. Сравнение с методикой DCF и вопросы организации расчётов

Если бы оценка проводилась по методике DCF, то вначале необходимо было бы каким-то образом определить ставку дисконта r, а затем для каждого промежутка времени в будущем рассчитать соответствующий фактор дисконта d по формуле:

d = (1 + r) –t. (4)

Для каждого сценария динамики цены на газ величину ценности проекта тогда можно было бы получить по формуле

NV = NCF× d. (5)

Данная процедура требует, чтобы топ-менеджмент компании предоставил информацию о различной сценарной динамике цен на газ, а также задал ставку дисконта времени. Необходимый вклад со стороны группы разработки проекта – расчётные профили добычи и издержек, а со стороны государственных регулирующих органов – правила налогообло­жения проекта.



Если бы расчёты проводились по методике МАР, то от группы разработки проекта и госорганов потребовалась бы точно такая же информация. Вклад высшего руководства компании в процесс расчётов также сопоставим с его вкладом при использовании мето­дики DCF, но теперь он гораздо сильнее сфокусирован на бизнес-стороне вопроса. Поэтому степень контроля со стороны менеджмента над процессом оценки нисколько не уступает возможностям контроля при использовании методов DCF, если не превосходит их. Вместо того чтобы задавать прогнозы ценовой динамики и расчётное значение нормы дисконта времени, руководство должно теперь определить текущую ценность единицы газа с поставкой в каждый момент времени в будущем (временную структуру ценности газа), а также текущую ценность единицы безрисковых издержек, которые будут потра­чены в каждый момент времени в будущем (временную структуру ценности безрисковой наличности). При задании этих значений руководство должно ориентироваться на цены тех активов, которые доступны акционерам компании (ради интересов которых менедж­мент и принимает решения по данному проекту) на финансовом рынке, либо, в случае отсутствия таковых, на ту информацию, которую, по мнению руководства, можно полу­чить по поводу этих значений из текущей ситуации на рынке.


7827565852288948.html
7827620651630169.html
    PR.RU™